Gyenge szinten stabilizálódott a forint – hogyan tovább?

Június a forint drámai, szinte összeomlásszerű gyengüléséről szólt, majd július első munkanapján kicsúcsosodott a dráma 331-es eurónkénti árfolyammal, onnan viszont heves erősödés kezdődött. Ez azonban elakadt, jóval a korábban megszokottnál gyengébb szinten.

Jól megszokott sáv

A forint euróhoz képesti árfolyama hosszú ideig, két évig egy sávban tartózkodott, ennek gyenge széle a 315-ös szint volt, melyet többször tesztelt, de nem lépett át az árfolyam. Az erős oldalon nem volt ilyen konkrét szint: kétszer lépte át a 305-öt, egyszer egész 302-ig tartott az erősödés, felcsillantva azt a reményt, hogy hosszú idő után újra láthatunk kettessel kezdődő árfolyamot.

Alapvetően azonban az időszak túlnyomó részében 307 és 315 között volt az árfolyam, és ezt a piac meg is szokta. Különösen a stabil 315-ös határ sarkallhatott sokakat arra, hogy ott forintot vegyenek az euróval szemben, azaz a forint erősödésére játsszanak, mondván, onnan úgyis mindig visszafordul az árfolyam. Ez törvényszerűen elvezethetett oda, hogy egyszer csak nem fordult vissza, és akkor az említett forintvásárlók bajba kerültek, különösen, ha nagy tőkeáttételt alkalmaztak (pénzük sokszorosával spekuláltak).

Felborult az egyensúly

Ez a pont múlt hónapban bekövetkezett, persze ennek meg is voltak az alapjai, miután a kisebb piacokról menekülni kezdett a tőke, a monetáris politikában pedig hirtelen nagy különbségek keletkeztek világszerte: Amerikában dinamikusan zajlik a kamatemelési ciklus, és már közel két százalék az alapkamat, míg az Európai Központi Banknál még nulla a szint. Ugyanez nálunk is így volt, noha az alapkamat 0,9 százalék, a jegybank az úgynevezett nem konvencionális eszközökkel (devizaswap ügyletek, három hónapos jegybanki betét korlátozása, negatív egynapos jegybanki kamat) effektíve nullára csökkentette a rövid távú hozamot.

Ezzel elégedetlen volt már a piac, ami a forint felgyorsuló esésében is megmutatkozott. Feltehetőleg a spekulatív forint vételi pozíciók zárultak, helyettük a forint gyengülésére játszó pozíciók nyílhattak, kihasználva a forint és a dollár közti kamatkülönbözetet. Ezek azonban sokáig nem hozhattak nyereséget tulajdonosaiknak, mivel a forint árfolyamát befolyásoló legfőbb fundamentum, a külkereskedelmi mérleg hatalmas többlettel rendelkezik, és ezt friss adatok is alátámasztották.

Félúton

A gyengülő trend így óhatatlanul megtört a forintban, a spekulánsok zárták pozícióikat és eltűntek, így heves erősödés után most úgy tűnik, kialakult egy egyensúlyi árfolyam, nagyjából 323 körül az euróhoz képest. Ez sokkal jobb, mint a leggyengébb érték, ami 331 volt, viszont sokkal rosszabb, mint a korábbi gyenge sávszél, a 315-ös szint. Lényegében a kettő között vagyunk, félúton.

A forint vesszőfutása tehát véget ért, de nem tért vissza a korábbi, stabil szintre.

Bizonyos körülmények között ez rendben is lenne, de ha figyelembe vesszük, hogy a forint a korábbi sávban is rendkívül alulértékelt volt, már nem lehetünk elégedettek a helyzettel. Átlagos árszínvonalunk jóval alacsonyabb a német vagy az osztrák szintnél, munkabéreink pedig euróban rendkívül alacsonyak az említett országok szintjéhez képest, noha forintban igen sokat emelkedtek az elmúlt években. Ebből azonban, ha bármit is elvisz a forint gyengülése, máris baj van, hisz enélkül sem tud elég gyors lenni a bérfelzárkózás ahhoz, hogy enyhülhessen a munkaerőhiány.

Miért nem erősebb?

Ha viszont így van, vajon miért akadt meg itt a forint?

És egyáltalán, ha gigantikus külkereskedelmi-, és fizetési mérleg többletünk van, vagyis rengeteg többlet euró érkezik a piacra, miért nincs trendszerű forint-erősödés?

Mindkettőre megvan a válasz, és ha nem is azonnal, de középtávon mindkettőben változás várható. Rövidtávon döntő az, hogy a pánikszerű forintgyengülés ellenére a jegybank nem változtatott a monetáris politikán, csak jelezte, hogy korábban fogja ezt megtenni, mint eredetileg tervezte.

Időbe telik

A jegybank nem kényszerült a tervezettől eltérő lépésekre, ami annyiból is kedvező, hogy a nem konvencionális eszközök leépítése fokozatos folyamat, több lépésben zajlik, idő kell hozzá (például ahogy fokozatosan csökkentették, úgy vélhetően fokozatosan fogják növelni az MNB által befogadott 3 hónapos banki betétek állományát).

Közben azonban az infláció átlépte a bűvös 3 százalékot, a jegybanki célt. Ez azt jelenti, hogy a laza monetáris politika oka lényegében megszűnt, igen ám, de a szigorítás ennek ellenére időigényes. Így most van egy átmeneti időszak, nagy negatív reálkamattal, ami nyomást gyakorol a forintra. Ez azonban óhatatlanul meg fog szűnni a monetáris szigorítással, különösen, ha már a kamatemelési ciklus is megkezdődik majd, amire legkorábban év végén, de inkább jövő év elején kerülhet sor.

Devizaadósság leépítés

A fizetésimérleg többlete által indokolt forinterősödés elmaradásának oka vélhetően, hogy óriási devizaigényt támasztott két tényező az elmúlt években: a svájci frank alapú devizahitelek forintosítása, és az ország adósságállományán belül a devizaadósság arányának drasztikus csökkentése. 2012 óta az akkor 50 százalék fölötti devizaarány 20 százalék alattira csökkent, a lakossági devizahitel állomány pedig teljesen megszűnt. Ez számításaink szerint összesen nagyjából 50 milliárd euró keresletet jelentett, amit nagyobb részben a fizetési mérleg többlet, kisebb mértékben devizatartalékaink csökkentése fedezett.

Előbb-utóbb erősödni fog

Ha mindez így van, felmerül a kérdés, hogy ez a folyamat meddig tarthat még. Miután az adósságállomány devizaaránya már 20 százalék alatt van, ami kevesebb, mint 20 milliárd euró, ha ezt is át akarná váltani forintra a kormány és a jegybank az utolsó fillérig, szűk két év alatt ez is meglenne a fizetési mérleg többletéből. Utána a többlet már óhatatlanul erősítené a a forintot, egész addig, amíg maga a többlet el nem kezdene csökkenni. A devizaadósságot azonban nem gondoljuk, hogy az utolsó centig át akarják váltani, így a folyamat vélhetően jóval előbb megindul.

Fellegi Tamás