Jövőre nyolc százalék reálbéremelés jöhet

A Takarékbank megerősítette a magyar gazdaság idei növekedésére vonatkozó 4,6 százalékos prognózisát, alapvetően a beruházások fellendülésére alapozva. Ugyanakkor 2019-re 4,1 százalékos GDP-bővülési ütemet vár. A reálbér-növekedés több mint 8 százalék lehet. 

Ha mérsékeltebben is, de a külső környezet továbbra is támogatja a magyar gazdaság növekedési, egyensúlyi kilátásait – vélik a Takarékbank elemzői. A második negyedéves adatok alapján a világgazdaság növekedése kissé tovább lassulhatott a tavalyi utolsó negyedévben elért többéves csúcsához képest, annak üteme is tagoltabbá vált az egyes térségekben. A kilátások alapján az ütem fenntarthatónak ígérkezik. Bár az amerikai elnök által bejelentett protekcionista intézkedések, védővámok egyelőre igen csekély mértékűek, így nem okoznak azonnali sérülést a világkereskedelemben, illetve a növekedésben, az azokra adott esetleges válaszok erősíthetik egy globális kereskedelmi háború kockázatát, rombolhatják az üzleti bizalmat, így a beruházási hajlandóságot is. Ezzel szemben a megszavazott adócsökkentések valamelyest élénkítik az amúgy is érett ciklusába érkező növekedést az Egyesült Államokban. Szemben Európával, ahol a legutóbbi adatok lassulásra utalnak. Reálgazdasági értelemben tehát a kilátások továbbra is kedvezőek, bár azok mértéke kissé csökkent. A német gazdasági növekedést kissé élénkíthetik a megkötött koalíciós szerződés kiadásnövelő intézkedései. Egyelőre csupán a kínai gazdaság igen mérsékelt lassulása látszik, a gyors földet éréssel, azaz a meredek eséssel kapcsolatos aggodalmak eltúlzottnak tűnnek. A külső finanszírozási feltételekről pedig ugyanez mondható el, hiszen Európát továbbra is laza monetáris kondíciók jellemzik, miközben az amerikai jegybank szerepét betöltő Fed folytathatja a fokozatos kamatemelési sorozatot. A kockázatok ennek megfelelően ellentétesen változtak. Az amerikai kamatemeléstől való félelem mindazonáltal jelentős tőkekivonást eredményezett a feltörekvő piacokról, egyes piacok – argentin, török, brazil – komolyabb turbulenciába is kerültek. Ez – párosulva újabb politikai és geopolitikai kockázatokkal, valamint egyes feltörekvő gazdaságok ismételt recesszióba kerülésével – fokozták a piaci volatilitást, emelve a hazai felárakat és kamatszinteket is.

Kissé tovább gyorsulhat a hazai gazdaság növekedés üteme

Az előzetesen megjelent adatok után nem okozott meglepetést, hogy a beruházások fellendülése jelentős mértékben járult hozzá a GDP növekedéséhez. A havi kiskereskedelmi adatok pedig a fogyasztás továbbra is gyors, de némileg lassuló ütemű fokozódására utaltak. A külkereskedelem ugyanakkor összességében fékezte a GDP növekedési ütemét. Az év második felében is hasonló dinamikára számítanak a Takarékbank elemzői, így az idei GDP-növekedési várakozásukat változatlanul, 4,6 százalékon hagyták. Az év második felében a fogyasztás dinamikája az erősödő bázis miatt kissé lassulhat, de így is meghatározó marad a GDP bővüléséhez. A beruházások tovább húzzák a növekedést, a várható lakás- és irodaátadási hullám, a felfutó tisztán állami és uniós támogatású, valamint a jelentős feldolgozóipari, logisztikai, turisztikai és más fejlesztések hatására, amelyek még a jövő évre is áthúzódnak. Az év második felében az ipar teljesítménye számottevően gyorsulhat, részben a tavalyi második félévi alacsony bázis, részben a kapacitások üzembe helyezése, valamint új modellek hazai gyártásának elindulása miatt. Az ipar kedvező kilátásait a történelmi csúcsra ugró ipari bizalmi indexek, és az utóbbi hónapokban meglóduló új ipari rendelések is alátámasztják. Mindezek következtében az áruforgalmi egyenleg a következő negyedévekben kevésbé fogja visszahúzni a növekedést. A kedvező áthúzódó hatások, valamint a reálbér folytatódó dinamikus emelkedése, és ennek köszönhetően a fogyasztás markáns növekedése miatt a Takarékbank a jövő évi GDP növekedési várakozását 4,1 százalékra emelte. Mindazonáltal kockázatot jelenthet a munkaerőhiány, amit a termelékenység, a hatékonyság és a versenyképesség fokozásával lehet ellensúlyozni, ami további beruházásokra ösztönözheti a vállalkozásokat. A kereskedelmi háborúk és az egyes országok elleni szankciók szintén nem kedveznek a globális növekedésnek, ám ezek esetleges negatív hatásait ellensúlyozhatják az új kapacitások, aminek következtében Magyarország exportpiaci részesedése emelkedhet.                

Emelkedőbe fordul, de tartósan a középtávú cél alatt marad az infláció

Az infláció éves üteme a nyári hónapokban átmenetileg meghaladta a 3 százalékos célt, hullámzásának a hátterében döntően az üzemanyagárak változása áll. A következő hónapokban azonban az egy évvel ezelőtti emelkedő bázis miatt egyre kisebb lesz az üzemanyagok fogyasztóiár-indexet befolyásoló hatása, ami azt az év végére visszahúzhatja a 3 százalékos cél alá. Az érdemi árszintemelő nyomás hiányát továbbra is tükrözi, hogy a maginfláció 2,2 százalékra süllyedt. Noha a bérköltségek és a kereslet növekedése néhány részterület kivételével továbbra sem érzékelhető, az utóbbi hónapokban látott forintgyengülés hatását mutatja a tartós fogyasztási cikkek előző hónapban mért egyhavi, 1 százalékos drágulása. Idén átlagosan 2,8 százalékos inflációra számítanak a Takarékbank elemzői, ám a növekvő belső kereslet és a bérköltségek növekedése miatt az infláció nagyobb mértékben is gyorsulhat, még ha ennek jelei egyelőre nem is mutatkoznak. Ezzel szemben a tartósan alacsony importált infláció, valamint a bér- és vállalkozói terhek csökkentése fékezhetik az árak emelkedését. 2019 elején ismét 3 százalék fölé emelkedhet az infláció, azonban az üzemanyagok idei év közepi magas bázisa miatt jövő év közepére megint e szint alá mehet. Így jövőre éves átlagban 2,85 százalékos inflációra lehet számítani.

Növekvő hozamszintek

Az idei év elejétől a Magyar Nemzeti Bank (MNB) újabb nem-konvencionális eszközöket vezetett be, így a továbbra is jelentős bankközi forintlikviditás a rövid hozamok szintjét jóval az alapkamat 0,9 százalékos értéke alá szorította. Mivel az MNB továbbra is elkötelezettnek mutatkozik a jegybankmérleg szűken tartására, a bankok a likviditásfeleslegüket leginkább állampapír-vásárlással, hitelezési aktivitásuk növelésével, esetleges külföldi forrásaik leépítésével vagy külföldi eszközök vásárlásával szüntethetik meg. Bármilyen kombinációt válasszanak is azonban, a rövid hozamok a következő hónapokban továbbra is mélyen az alapkamat alatt lehetnek. Ebből kifolyólag a jegybanki alapkamat mértéke hosszú ideig nem igazán lesz effektív, és így az – mivel az inflációs fejlemények ezt nem indokolják – tartósan változatlan maradhat. Emiatt a Takarékbank elemzői az idén nem számítanak monetáris szigorításra. A Monetáris Tanács ugyanakkor bejelentette, hogy a jövő év elejétől érdemben átalakítja monetáris politikai eszköztárát. A rövid hozamokra ható nem-konvencionális eszköztár leegyszerűsödik, emellett megtörténik a hosszú hozamokra ható nem-konvencionális eszköztár finomhangolása. A Monetáris Tanács döntött a 3 hónapos betéti eszköz 2018 végi kivezetéséről. A jövőben a kötelező tartalék veszi át az irányadó eszköz szerepét. Előretekintve, a jegybank két eszköz, a forintlikviditást nyújtó swap-állomány és a kamatfolyosó optimális kombinációjával alakítja ki az inflációs cél fenntartható eléréséhez szükséges monetáris kondíciókat. A Monetáris Tanács 2018 végéig kivezeti a monetáris politikai célú IRS-eszközt és a jelzáloglevél-vásárlási programot. Annak érdekében, hogy a kis- és középvállalkozások finanszírozása során is erősödjön a fix hitelezés részaránya, bevezetik a Növekedési Hitelprogram Fixet (NHP fix), amelynek keretében a kibocsátandó likviditást az MNB alapkamaton kamatozó preferenciális betéti konstrukcióval sterilizálja. Az NHP fix konstrukció 2019 elején indul 1000 milliárd forintos keretösszeggel. A monetáris politikai célú IRS-eszközök, valamint a jelzáloglevél-vásárlási program kivezetése lényegében a laza monetáris politika normalizálódásának első lépése, ami azt jelenti, hogy a monetáris politika a jövő év elejétől már kevésbé lesz támogató. Ezt némileg célzottan ellensúlyozza az NHP fix bevezetése. A tartósan magas hazai megtakarítási többlet miatt azonban a Takarékbank elemzői nem számítanak a kamatok gyors emelkedésére, sőt, amennyiben az unió megtéríti a központi költségvetés által kifizetett előlegeket, átmenetileg nyomás alatt maradhatnak a pénzpiaci hozamok és kamatok.

Noha a külső egyensúlyi helyzet továbbra is a forint erősödését támogatná, a feltörekvő piaci turbulenciák, valamint tőkekivonás és más geopolitikai-, politikai kockázatok felerősödésével jelentősen gyengült a hazai fizetőeszköz, miközben valamennyi futamidőn emelkedtek a hozamok. Különösen a hosszabb lejáratoknál, amely így az MNB céljával és a hazai sérülékenység csökkenésével ellentétben növelte a hazai eszközök kockázati felárát.

Tovább csökken a munkanélküliség, tartósan emelkednek a reálbérek

A szűkülő munkaerő-kínálat hatására lelassult a foglalkoztatás-bővülés, amit immár szinte kizárólag az elsődleges munkaerőpiac állásteremtése vezérel. Az elmúlt félévben megkezdődött a közfoglalkoztatás állományának csökkenése. Így a Takarékbank elemzői arra számítanak, hogy mérsékeltebb ütemben ugyan, de a munkanélküliségi ráta süllyedése stabilan folytatódik. Egyre több ágazatban így is effektív korlátot jelenthet a munkaerő-kínálat elégtelensége, ezért a bérdinamika nemcsak a minimálbér és a garantált bérminimum emelése, hanem a piaci bérnövekedések következtében is magas marad. A tavaly átlagban 4,2 százalékig süllyedő munkanélküliségi ráta az idén 3,5, jövőre pedig 3,3 százalék közelébe kerülhet, azaz még feszesebbé válhat a magyar munkaerő-piac.

A Takarékbank várakozásai szerint az idén 11,2 százalékkal nőhetnek a keresetek a bérmegállapodás, a minimálbérek 8, a garantált bérminimum 12 százalékos emelése, valamint az egyre fokozottabb szakemberhiány miatt. Ezek a várt 2,8 százalékos infláció mellett 8 százalék feletti reálbér-növekedést eredményezhetnek, ami azt jelentené, hogy 2013-tól 2018 végéig összesen mintegy 42 százalékkal gyarapodnának a nettó reálbérek. A bérnövekedésre azonban jelentős felfelé mutató kockázatot jelent, hogy egyes hiányszakmákban gyorsuló ütemű keresetemelkedésre lehet számítani a következő években, amit az elmúlt hónapok bértárgyalásai – az egyes esetekben kétszámjegyű bérmegállapodások – is tükröznek. Eközben egyes ágazatokban folyatódik az életpályamodellek bevezetése. A szochó évenkénti csökkentése miatt a bérköltség közel két százalékponttal kisebb mértékben emelkedik, mint a bruttó bérek. Az első félévben a nominális GDP 9,2 százalékkal nőtt, ami lehetővé teszi a bérköltség hasonló mértékű növekedését, de az európai összehasonlításban alacsony nemzetgazdasági bérhányad miatt akár gyorsabb is lehet. A 2016-2022 közötti időszak első két évében a reálbérek a Takarékbank várakozása szerint 18 százalékkal nőhettek, emiatt a jövő évtől átlagosan 6 százalékos reálbér-emelkedés is elég lehet a konvergenciaprogramban kitűzött 50 százalékos szint eléréséhez, ami nem tűnik teljesíthetetlennek. Ez pedig a fogyasztás tartósan magas dinamikáját is biztosítaná. Kiváltképpen egy 9 százalékra csökkenő személyi jövedelemadóval, ami az általános nettó bérszintet 9,1 százalékkal dobná meg és erre a fedezet is rendelkezésre állhat az időszak végére.

Kedvező egyensúlyi folyamatok

Továbbra is kedvező folyamatok látszanak az államháztartásban. Az MNB által közölt pénzügyi számlák adatai alapján az államháztartás nettó finanszírozási hiánya a második negyedévben 150 milliárd forint volt, ami a GDP 1,5 százalékának felelt meg. Ezzel szemben a központi költségvetés pénzforgalmi egyenlege 2018. január-augusztus között 1646 milliárd forintos hiányt mutatott, szemben az egy évvel korábbi 980 milliárd forintos deficittel. Az előző évihez képest nagyobb költségvetési hiányt döntő részben az uniós projektekkel összefüggő kifizetések okozzák. Az idei hiányterv – 4,3 százalékos gazdasági növekedését feltételezve – a GDP 2,4 százaléka. Mivel a Takarékbank elemzői a bevételi oldalon továbbra is látnak kisebb pozitív kockázatokat, a hiányterv a választási év ellenére is teljesülhet. A GDP-arányos államadósság csökkenése folytatódhat, ráadásul a nominális GDP 6,5-8 százalékos növekedése miatt gyorsuló mértékben. Így a tavaly 71,3 – az Eximbank beszámításával 73,3 százalékos – ráta 2018-ben a GDP 70, jövőre pedig a 67 százaléka (az Eximbankkal 72, illetve 70 százalék alá) mehet. Az uniós kifizetések teljesülést követő elszámolása miatt a következő években 2 százalék alatti GDP-arányos eredményszemléletű deficit mellett is akár igen jelentős többlet keletkezhet a pénzforgalmi egyenlegben, ami lehetővé teheti az adósság nominális csökkentését is, aminek következtében még meredekebben eshet a GDP-arányos államadósság. 

Noha a megugró belső kereslet hatására a külkereskedelmi mérleg robosztus többlete mérséklődik, a külső egyensúly mutatói is kedvezőek. A folyó fizetési mérleg többlete tavaly jelentősen csökkent, mivel azonban a növekvő EU-forrásbeáramlás miatt nagyot javult a tőkemérleg többlete, így is magas maradt Magyarország nettó külső finanszírozási képessége – az a GDP 4,1 százaléka, szemben az előző évi 6-tal. A következő években kissé tovább csökkenhet az árumérleg többlete, a robosztus belső keresletet némileg ellensúlyozza az ugyancsak kedvező külső kereslet és az új exportkapacitások üzembe helyezése. A jövedelemegyenleg passzívuma javulhat, így összességében a Takarékbank elemzői stabil többletre számítanak a folyó fizetési mérlegben. A tőkemérleg eközben az uniós átutalások növekedése miatt érdemben javulhat, így az ország külső finanszírozási képessége ismét megközelítheti a 9 milliárd eurót, azaz a GDP 6-6,3 százaléka között lehet. A legtágabb értelmű (a működőtőke-befektetések közé sorolt egyéb tőketételeket is tartalmazó) bruttó külföldi adósság a GDP 85 százaléka alá került, 2019 végére pedig a Takarékbank várakozásai szerint már csak annak mintegy kétharmadát éri el. Míg a nettó külső adósság a következő években gyakorlatilag eltűnhet, az évtized végére pedig nettó külső hitelezői pozícióba kerülhet a hazai gazdaság.

Külső hatásokra gyengült a forint, de az év végére újra erősödhet

Az elmúlt hónapokban döntően külső események hatására jelentősen gyengült a forint. Az amerikai kamatemelési aggodalmak hatására masszív tőkekivonás indult meg a feltörekvő piacokról – bár ennek ellentmond, hogy a külföldi tulajdonban levő állampapír-állomány kissé még növekedett is. Ami fokozott turbulenciát okozott egyes feltörekvő – így a különösen sebezhető argentin, brazil és török – piacokon. A forint volatilitását ugyanakkor valamelyest növeli, hogy továbbra is a kedvező egyensúlyi folyamatok indokolta felértékelődési nyomás és az MNB ezzel ellentétes érdekei közötti présben van. Rövid távon ezért a Takarékbank elemzői változatlanul nem számítanak a forint euróval szembeni további gyengülésére. Árfolyama 2018 végére visszaerősödhet 320 forint közelébe, ezt követően pedig a korábbi időszakot jellemző 306-315-ös sávba. A külső egyensúlyi folyamatok alakulásán túl ezt az is támogathatja, hogy a gyorsuló növekedés mellett a nagy hitelminősítő cégek jövőre tovább javíthatják Magyarország adósosztályzatait, amelyek tavaly már így is kivétel nélkül visszakerültek a befektetésre ajánlott kategóriába.