Mikor lesz a kínai jüan a következő dollár?

Az elmúlt évtizedekben az amerikai dollár hegemóniájához kevés kétség fért. Vajon mindig létezett-e egy ennyire domináns valuta, és mennyire változhat ez a jövőben? 

Az elmúlt évtizedekben az amerikai dollár hegemóniájához kevés kétség fért: 2000-ben a világ országai devizatartalékaik kb. 70 százalékát dollárban tartották, a nemzetközi devizakereskedelem 80-85 százalékában a dollár állt a tranzakció valamelyik oldalán, a nemzetközi kereskedelem tranzakcióinak döntő többségét szintén dollárban számlázták ki, és igaz ez a nemzetközi hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok denominációjára is. Talán még beszédesebb, hogy a 2007-2008-as válság kirobbanásakor – ahogy egyéb stresszesemények idején is – a befektetők más devizakitettségektől megszabadulva a dollárhoz rohantak, jóllehet pont az Egyesült Államokból eredt a másodlagos jelzálogpiaci válság, és a Lehman Brothers csődje is itt történt. Vajon mindig létezett-e egy ennyire domináns valuta, és mennyire változhat ez a jövőben?

Három közgazdász, Barry Eichengreen, Arnaud Mehl és Livia Chitu – a kaliforniai Berkeley egyetem, az EKB és az amerikai NBER kutatóintézet munkatársai – mutatják be ezzel kapcsolatos kutatómunkájuk eredményeit „A világ valutarendszere – múlt, jelen és jövő” című könyvükben.

A könyv a Pallas Athéné Könyvkiadó gondozásában jelent meg.

A könyv magyar megjelenésének apropróján szervezett könyvbemutatón és panelbeszélgetésen Palotai Dániel, az MNB főközgazdásza, Dr. Szapáry György, volt washingtoni nagykövet, MNB alelnök és IMF közgazdász, valamint Lehmann Kristóf, az MNB főosztályvezetője osztották meg véleményüket. Jelen blogbejegyzés a könyv és a panelbeszélgetés főbb megállapításait járja körül.

A könyv fő mondanivalója, hogy nem szükségszerű egyetlen valuta nemzetközi egyeduralma. A korábban elfogadott nézettel ellentétben a szerzők cáfolják, hogy a hálózati externáliák és a szokások leküzdhetetlenek lennének a további valuták számára. Sőt, a 20. század második felétől kezdődő időszakot leszámítva a történelem is azt mutatja, hogy több valuta is be tudta tölteni ezt a szerepet egymással párhuzamosan. Abban, hogy melyik valuta képes erre, nagy szerepe van mind a gazdaságpolitikának, mind a monetáris politikának. Mindez pedig megágyaz annak a kérdésnek, hogy vajon hogyan fog alakulni a kínai jüan sorsa? Erre a későbbiekben még visszatérünk.

Mitől nemzetközi egy valuta?

Egy nemzetközi valuta (global currency) nemzetközi elszámolási egység, fizető- és értékőrző eszköz. Ennek megfelelően az országok devizatartalékainak összetételét, a nemzetközi kereskedelem számlázását és a nemzetközi kötvénypiac denominációját szokás vizsgálni a devizakereskedelem összetételével egyetemben.

Ahhoz, hogy egy pénznem nemzetközi legyen, több feltételnek is teljesülnie kell. Mindenekelőtt fontos a mély és likvid pénzügyi piacok megléte, a bizalom és az ehhez kapcsolódó stabilitás, továbbá, hogy elegendő mennyiségben álljon rendelkezésre a deviza/ hitelviszonyt megtestesítő értékpapír az országhatáron túl is. A második feltétel különösen a hatóságok szerepére hívja fel a figyelmet: a bizalom többek között a monetáris politikai és gazdaságpolitikai kiszámíthatóságán, valamint a korrupció alacsony mértékén alapszik.

Történelmi kitekintés

Az első világháború előtt az angol font mellett a francia frankot és a német márkát is használták nemzetközi valutaként. Ezt illusztrálja, hogy 1900 körül ezekkel a valutákkal a világ piacainak 100, 80, illetve 60 százalékán kereskedtek. Érdekesség, hogy noha az amerikai volt már a világ legnagyobb gazdasága, a dollár nem töltött be ilyen funkciót, amit elsősorban a befelé forduló, korlátozó banki szabályozással és a központi bank (és ezáltal árjegyző és végső likviditásnyújtó) meglétének hiányával szokás magyarázni.

Az amerikai jegybank 1913-as alapításával, valamint egyéb törvényi és a világháború okozta változások hatására az 1920-as és 30-as éveket a font és a dollár duopóliuma jellemezte. Egyébként ekkor, illetve már korábban és később is egy-egy valuta népszerűségében gyakran nem kis szerepe volt a különféle szövetségesi és gyarmati kapcsolatok politikai/hatalmi dimenziójának is. Az angol koronától függő területeknek többleteiket például Londonban, fontban kellett tartaniuk; Franciaország 1920-as évekbeli nagymértékű dollárban jegyzett adóssága az I. világháborús amerikai hitelekre világít rá; és később a Nemzetközösség (Commonwealth), a Brit Birodalom és más országok is hatalmas mennyiségű fontot fogadtak el Nagy-Britanniától a II. világháború alatti beszállításaik ellentételezéseként.

Az 1950-es évektől egyértelművé vált a dollár egyeduralma (ábra). Ezen nem változtatott a japán jen átmeneti – az ország korábbi gazdasági növekedéséhez képest – viszonylag mérsékelt térnyerése sem.

Az euró pozíciója 1999-es bevezetését követően fokozatosan erősödött a válságig, 2007-ben például a nemzetközi hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok (definíciótól függően) 32-42%-át bocsátották ki ebben a pénznemben. Az euróválság viszont negatívan érintette. Kérdés, hogy az elkövetkezendő évek – például tőkepiaci unióval kapcsolatos – fejleményei ezt hogyan fogják befolyásolni.

Jó-e, ha nemzetközi egy valuta?

A legmarkánsabb előnye annak, ha egy ország fizetőeszköze nemzetközivé válik, hogy a globális keresletnek köszönhetően kedvezőbb kamatok mellett lehet adósságot felvenni, vagyis olcsóbban lehet a folyó fizetési mérleg hiányát finanszírozni. A válságok, piaci zavarok alatt pedig nem kell tartani az országból történő pénzkiáramlástól, sőt, lehet számítani a befektetők biztonságra való törekvésével összefüggő pénzbeáramlásra (flight to safety).

Talán kevésbé evidens, hogy hátránya is van a fizetőeszköz nemzetköziesedésének. Szintén a globális kereslet a valuta felértékelődésének az irányába hat, ami a hazai exportőr vállalatok versenyképességét ronthatja. Felvetődhet a kérdés, hogy Kína (és más országok) például mennyire tudtak előnyt kovácsolni abból, hogy a dollár nemzetközi valutaként felértékelődési nyomás alatt állt. Egy nemzetközi valuta esetében a monetáris politika is komplexebb lehet, romolhat a jegybank infláció-szabályozó képessége. Ez utóbbitól tartva, például, az 1960-as és 70-es években Nyugat-Németország korlátozta a német márkához való hozzáférést.

Továbbá egy valuta nemzetközi jellege pénzügyi instabilitások kialakulásához is vezethet. A közgazdászok egy része a 2000-es évek eszközalapú értékpapírpiac hirtelen és nagymértékű bővülését a feltörekvő országok főleg amerikai állampapírok iránti szintén nagymértékű kereslet-növekedésével hozták összefüggésbe. A kereslet szignifikáns bővülése az állampapírok hozamait lenyomva ösztönözte a pénzügyi szféra szereplőit a magas hitelminőségű (AAA) eszközalapú értékpapírok előállítására, ami pedig hozzájárult a válság kialakulásához.

Mit jelent mindez a kínai jüan szempontjából?

A kínai jüan elindult a nemzetköziesedés útján, ami nem meglepő a kínai gazdaság jelentős és növekvő világgazdasági részesedése tükrében. A határokon átnyúló, régióbeli tranzakciók egyre növekvő hányadát denominálják jüanban. Fontos mérföldkő, hogy a Nemzetközi Valutaalap 2016-ban beemelte az úgynevezett SDR kosarába az amerikai dollár, az euró, az angol font és a japán jen mellé. Noha a külföldiek jüan-alapú kötvényeinek világpiaci részesedése még kicsi, történnek ilyen kibocsátások – többek között Magyarország is bocsátott ki ilyet. Hasonlóképp, a devizatartalékok csekély hányadát tartják jüanban, de már több mint 50 központi bank – köztük az MNB, még ha csak kis mértékben is – felvette a portfóliójába. Kína (fokozatosan végbemenő) pénzügyi liberalizációja támogatólag hat mindezen folyamatokra.

Mindenesetre a panelbeszélgetés résztvevői között egyetértés volt a tekintetben, hogy – a fokozatos nyitással összhangban – valószínűleg még évtizedek szükségesek Kínának ahhoz, hogy tudja teljesíteni a nemzetközi valuta funkció feltételeit, nevezetesen a mély és likvid pénzügyi piacok kiépítését, a pénzügyi rendszer liberalizációját és nem utolsósorban az átlátható, stabil és kiszámítható kormányzást.

A könyv hangsúlyozza, hogy több nemzetközi valuta is képes párhuzamosan ellátni a nemzetközi valuta szerepét, illetve a váltás lehet gyors is. Hogy mikor és mennyire tudja a jüan megtörni a dollár egyeduralmát, nagyban függ a kínai hatóságok elkötelezettségétől. Egyelőre minden jel arra mutat, hogy nem kell „big bang-re” számítani.

Baranyai Eszter, MNB Tanszék blog