Itt a kamatmentes korszak vége, maradnak-e az olcsó hitelek?

Európában évek óta 0 körül vannak a jegybanki alapkamatok, és eddig a hosszú távú hozamok is a mélyben voltak, de most trendszerűen növekedésnek indultak. A mi 10 éves kötvényhozamunk csak frissen ért le a magasból, mire megindult ez a folyamat. Mennyire maradhatnak olcsók vajon a lakossági és vállalkozói hitelek a hozamemelkedés időszakában? A 2008-as válság utáni korszak gazdasági értelemben vett egyik különlegessége, hogy lényegében a modern pénzügyi rendszer létrejötte óta először eltűntek a kamatok, sőt, egész extrém módon még negatív kamatok és hozamok is előfordultak. Volt, aki azért adta a pénzét egy banknak, vagy vett államkötvényt, hogy még fizethessen is érte. Ez nyilvánvalóan hosszútávon fenntarthatatlan rendszer, és most úgy tűnik, meg is indult a normalizálódás: a fejlett országok 10 éves államkötvény hozamai meredeken emelkedni kezdtek. A monetáris politika A jegybankok közel 100 éve a monetáris politika eszközeivel szabályozzák a pénzmennyiséget, így próbálják tompítani a gazdaság ciklikus kilengéseit. Ennek jelentősége az 1929-32-es világgazdasági válság idején nőtt meg, amikor különösen Amerikában deflációs spirál bontakozott ki, ez egyre mélyebb válságot okozott, és a kör nem tudott magától megszakadni. A 20-as évek fellendülése és egy akkori tőzsdei lufi kipukkadása után hirtelen kevés lett a pénz, lecsökkent a vásárlóerő, árufölösleg keletkezett (túltermelési válság). A cégek kénytelenek voltak termelést csökkenteni, embereket elbocsátani, így nőtt a munkanélküliség, még kevesebb lett az elkölthető pénz és így tovább. A megoldás az lett, hogy ebben a szélsőséges helyzetben jegybanki többletpénzt pumpáltak a gazdaságba, aminek egyik legfontosabb eszköze a jegybank által meghatározott kamatszint lett. Pénzszűke, gazdasági visszaesés esetén csökkentették a kamatokat és így ösztönözték a hitelezést, ha viszont túlzottan felgyorsult a gazdasági növekedés és infláció keletkezett, megnövelték a kamatokat, így csökkentették a pénzmennyiséget. Évtizedekig a magasban Az elmúlt évtizedek során azonban nem volt olyan stabil kamatszint a fejlett gazdaságokban, ami átlagosnak lett volna tekinthető. A 60-as évek végétől az infláció és így a kamatszint megemelkedtek, majd a két olajválság hatására mindkettő a kétszámjegyű tartományba került. Az amerikai 10 éves államkötvény hozama 1982-ben 16 százalékon tetőzött. Ezután jelentős csökkenés kezdődött, ahogy a fejlett országok gazdasága alkalmazkodott az olajárakhoz, és energiafelhasználás szempontjából hatékony lett a termelés. A kamatszint a 80-as évek közepén már visszatért az egyszámjegyű tartományba, majd a 90-es években átlagosan 6 százalék körül volt a 10 éves amerikai kötvényhozam. Az ezredforduló után jellemzően 4-5 százalék volt a szint, és a születő eurózóna legtöbb országának 10 éves kötvényhozamai is hasonló szintűek voltak. A válság hatásai 2008-ban aztán jött a válság, és természetesen minden megváltozott, a jegybankoknak gyorsan kellett reagálni. Rövid időre le is estek a kamatok és hozamok, de akkor még senki nem gondolta, hogy hosszú, elnyúló kamatmentes időszak következhet, így a hosszabb hozamok visszaemelkedtek Amerikában 3-4 százalék közé, a német hozam 2-3 százalék közé. Egyes eurózónás országokban azonban egy második válság is kibontakozott: az eredeti válságkezelés idején túlzottan eladósodtak, ki kellett menteni őket, megrendült a bizalom, kötvényhozamaik a magasba emelkedtek. Mindeközben mind Amerika, mind Európa legtöbb országa azzal szembesült, hogy az infláció lecsökkent, szinte elfogyott, és a jegybankok attól kezdtek félni, hogy előállhat az 1929-es állapot, a pusztító defláció. Ezért a jegybanki alapkamatokat a történelem során először lecsökkentették lényegében nulláig, és ezen felül egy új eszközt is bevetettek: jegybanki eszközvásárlási programok által, melynek során leginkább államkötvényeket vettek, fedezetlen pénzt pumpáltak a gazdaságba, hogy mesterséges vásárlóerőt teremtsenek, beindítva az áremelkedést. Pénzözön A program ez a célt csak lassan érte el: az infláció alacsony maradt, a többletpénz pedig a tőzsdéket és ingatlanpiacokat kezdte fűteni, és teszi ezt mind a mai napig. Igaz, hogy közben szépen beindult a gazdasági növekedés mind Európában, mind Amerikában, a munkanélküliség pedig történelmi mélységekbe esett. Így az infláció elvesztette jelentőségét, hisz látszott, hogy nélküle is előállt a legfejlettebb országokban a kvázi teljes foglalkoztatottság, de a jegybankok mégis féltek, és nem akarták abbahagyni a pénzszórást, amíg az infláció vissza nem tér az általuk kívánatosnak tartott két százalékos szint közelébe. Az amerikai jegybank szerepét betöltő Fed ugyan már 2014-15-ben beszüntette a programot, de az Európai Központi Bank még csak akkor kezdte meg havi 60 milliárd eurós összeggel, amit később 80 milliárdra növelt, és csak idén januárban csökkentette 30 milliárdra, hogy vélhetően év végén be is fejezze azt. Közben a japán jegybank is hasonló élénkítésbe kezdett, és néhány kisebb jegybank is ugyanezt tette, így eddig összesen több mint 10 ezermilliárd dollár fedezetlen pénzt pumpáltak a gazdaságba, melynek visszavonását egyedül Amerika kezdte meg. Mellékhatás Az elhúzódó folyamatnak lett egy extrém piaci mellékhatása, amely 2016-ban csúcsosodott ki: még a 10 éves államkötvények hozamai is irreális mélységekbe estek. Amerikában ez még nem volt olyan durva: a mélypont rövid ideig 1,3 százalék körül volt, de Európában egész más volt a helyzet: a német hasonló kötvényhozam 2014-ben esett 1 százalék alá, 2016-ban pedig mínusz 0,2 százalék is volt, vagyis volt, aki azért vett meg egy tíz éves lejáratú értékpapírt, hogy évente 0,2 százalékot veszítsen rajta. Rövid időre hasonló helyzet állt elő a legfejlettebb eurózónás gazdaságok hozamaival is: a holland, a belga, az osztrák hozam is rövid időre megközelítette a nullát, de érdekességképpen régiónkból egyedül a cseh 10 éves kötvényhozam is lenézett 0,25 százalékig. Az adósságválságon átesett dél-európai országoknál persze más volt a helyzet, de végül még a spanyol hozam is járt 1 százalékon, az olasz és a portugál másfél százalékon, vagyis az adósságválság múltával ezen országok kötvényeit is megvették a befektetők egész alacsony hozammal. A 2016-os mélypont után egy kis normalizálódás következett be, de most az utóbbi hónapokban érdemi, masszív hozamemelkedési trend bontakozott ki. Az amerikai 10 éves hozam 2,10-ről 2,80 százalékig emelkedett (ott már a jegybanki alapkamatok emelése is zajlik), a német 0,4 százalékról 0,7-re, a cseh pedig a jóval 1 százalék alatti szintről 1,8-ra szaladt fel. Jóllehet az EKB még nem kezdte meg a kamatemelést, feltehetően 2019 előtt nem is fogja, de a piac már árazza ezt. A magyar út Mindeközben nálunk sokáig egész más folyamat játszódott le. A jegybanki alapkamat szintje és a hosszabb hozamok egyaránt indokolatlanul magasak voltak, 2012 közepéig mindkettő 6-7 százalék körül alakult. Akkor kezdődött a kamatcsökkentés, ami 2013 végére 3, 2014 végére 2 százalékra hozta le a jegybanki alapkamatot, végül az EKB lépéseivel párhuzamosan 0,9 százalékra csökkent a szint, ami azóta is változatlan. 2014 végére a 10 éves állampapírhozam is leesett 3 és 4 százalék közé, de utána nem követte az európai trendeket, és nem esett tovább. Normál körülmények között ez egy kedvező 10 éves hozamszint, de az MNB azt szerette volna, ha tovább csökken, azért, hogy a hosszabb lejáratú hitelek, elsősorban a lakáshitelek kamata is alacsony lehessen. A jegybank rendkívüli monetáris lazítást vezetett be, így sikerült a hozamot a tavalyi év folyamán 3,3-ről 2 százalék alá szorítani. A nemzetközi trendeknek megfelelően az elmúlt hónapban aztán nálunk is hozamemelkedés következett be, 2,46 százalékig. Ez természetes dolog, különösen, ha figyelembe vesszük, hogy a lengyel szint 3,5 százalékon van (igaz, ott 2014 végén volt rövid ideig 2 százalék). A kérdés az, hogy az általános kamat-, és hozamemelkedési, mondhatni normalizálódási ciklus során mi lesz az itthoni helyzet, fennáll-e a veszélye, hogy újra drágulnak a hitelek? Mi várható? Ami a rövid távú hiteleket és jegybanki alapkamatot illeti, valószínűleg egy darabig még alacsonyak maradnak, egészen addig, amíg az EKB meg nem kezdi az érdemi emelést. Valószínűleg ők sem fogják elkapkodni, és jó esély van rá, hogy legfeljebb két százalékos szintig emelnek. Ebben az esetben a mi kamatunknak sem kell sokkal magasabbnak lenni, ha pedig időközben felmerülne euróbevezetésünk, értelemszerűen ez a szint alakulna ki nálunk is. Sok hitel kamatát a bankközi kamatszint (BUBOR) szintjéhez viszonyítva határozzák meg a bankok 2-3 százalék felárral, és mivel a BUBOR most 0 közelében van, ezek a kamatok a lehető legalacsonyabbak. Az európai és hazai jegybanki kamatemelések után azonban ez az állapot fenntarthatatlan lesz, de jó esély van rá, hogy hosszú távon is 2-3 százalék legyen a mérték, ebben az esetben a hitelkamatok sem mennek maximum 5-6 százalék fölé, amíg még egy elfogadható szint. Ami a hosszúlejáratú fix hiteleket illeti, ott nagyobb a 10 éves vagy még hosszabb lejáratú állampapírok hozamának szintje. Itt abban lehet bízni, hogy ha az eurózóna országainak többségében 2 százalék körüli lesz a szint, a miénknek sem kell feltétlenül 3 fölött lenni, már amennyiben ugyanolyan kiegyensúlyozott marad államháztartási helyzetünk, mint amilyen az utóbbi években volt. Persze, ha az infláció eléri a jegybank által kívánatosnak tartott 3 százalékos célt, előfordulhat, hogy a befektetők reálhozamot szeretnének látni hosszabb lejáratra, ekkor kissé feljebb kúszhat a hozamszint. Ugyanakkor nem kizárt, hogy a fejlett európai gazdasághoz való felzárkózásunk előrehaladásával az inflációs cél is fokozatosan az EKB által megcélzott 2 százalékos szintre csökken.