Az MNB is egyre borúsabban látja a gazdasági helyzetet

Hírek2020. szept 19.MKB Elemzési Központ

Jövő héten az MNB Monetáris Tanácsának döntésére érdemes figyelni, de a Moody's is értékeli Magyarországot.

  • Kedden tartja kamatdöntő ülését az MNB Monetáris Tanácsa

Augusztusi kamatdöntése alkalmával - várakozásunkkal összhangban - az MNB nem módosította az alapkamat szintjét, a ráta 0,6%-on maradt, fenntartva ezáltal a laza monetáris politikai kondíciókat.

Ugyanakkor augusztusban az MNB bejelentette, hogy növeli a heti állampapír-vásárlások nagyságát, amely lépés lényegében monetáris lazításnak tekinthető.

Következő kamatdöntő ülését szeptember 22-én, kedden tartja az MNB, ekkor friss jegybanki előrejelzéseket is megismerhetünk (fő számok: GDP és infláció előrejelzése), illetve a teljes Inflációs jelentést is szeptember 24-én. A Monetáris Tanács ennek ismeretében dönt szeptember 22-én a kamatkondíciókról és a monetáris politikai eszköztárának egyéb elemeiről.

A sajtóban megjelent információk szerint az MNB közel lehet már a gazdaságösztönző eszköztárának határához. Így ugyan lenne lehetősége a jegybanknak a kedvezményes hitelprogramok növelésére (még a jelenlegi keretösszeg sem merült ki), de – a magas bizonytalanság miatt óvatosabbá váltak az ügyfelek és a kereskedelmi bankok is.

Ez alapján várakozásunk szerint szeptember 22-én nem várható további monetáris élénkítő lépés (sem további kamatvágás, sem új program).

Azonban az MNB továbbra is fenntartja a laza monetáris kondíciókat, és az infláció gyorsulása ellenére nem módosít a monetáris politikai eszköztáron.

Az MNB véleményünk szerint továbbra is elkötelezettséget mutat a tartósan alacsony kamatkörnyezet irányában, és ez a jegybanki eszközök mellett a kommunikációban is tükröződik.

Fontos szempont a kamatdöntő ülés tekintetében, miszerint az MNB-ben is pesszimistábbak a koronavírus-járvány következtében előállt krízisből történő kilábalást illetően.

Virág Barnabás legutóbbi nyilatkozata szerint a „V”-alak helyett elképzelhetőbb egy pipa alakú kilábalás, valamint az év első 9 hónapjában 5-6%-os éves átlagos visszaesésre kerülhetett sor (az utóbbi hónapokban lelassult a kilábalás). Mindez pedig a kamatdöntés során nagy súllyal eshet latba.  

Az MNB irányváltásának hátterében az idei második negyedéves 13,6%-os visszaesés állhat: a kormányzati beruházások – az MNB várakozásival ellentétben – meglehetősen elmaradtak az év első két negyedévében (17%-os, illetve 19%-os év/év alapú visszaesés), továbbá a jelenlegi statisztikák alapján a járvány második hulláma sem kerülhető el.

Itt fontos szem előtt tartani azt is, hogy a jegybanki kommunikáció egyre borúsabb képet mutat a március – vagyis a járvány kitörése óta eltelt időszakban:

az MNB márciusi Inflációs jelentésében még 2-3% körüli gazdasági növekedést prognosztizált, júniusban viszont lefelé módosította az idei és a jövő évi GDP-növekedésre vonatkozó előrejelzését a márciusi prognózisukhoz képest, 2020-ban 0,3–2,0%, 2021-ben 3,8–5,1% GDP-növekedést vártak.

Továbbá a külső környezet továbbra is támogathatja az MNB laza monetáris politikájának fenntartását: az USA-ban az irányadó ráta visszakerült a 2008-as 0-0,25% szintre, illetve jelentős kötvényvásárlási programot működtetnek a tengerentúlon.

Az ECB a gazdasági stimulus jegyében – több egyéb gazdaságösztönző intézkedésen felül – jelentős összegben folytatja régi és pandémia során bevezetett eszközvásárlási programjait. Továbbá a régiós országok mindegyikében a monetáris lazítás jelei voltak megfigyelhetők az alapkamat esetében (a lengyel jegybank 0,1%-ra, a cseh 0,25%-ra, a román jegybank pedig 1,5%-ra csökkentette az alapkamat mértékét).

A laza monetáris politika ellen szóló szempont a kamatdöntés során, miszerint a hazai infláció augusztusban 3,9%-ra gyorsult a júliusi 3,8%-ról (év/év alapon), még inkább megközelítve az MNB inflációs toleranciasávjának felső, 4%-os határát.

A maginfláció is tovább gyorsult, a júliusi 4,5%-ról 4,7%-ra augusztusban. Szeptemberben a headline infláció az augusztusihoz hasonló vagy magasabb szinten állhat bázishatásokból kiindulva, így akár el is érheti a 4%-ot, rosszabb esetben átlépheti azt.

Ezt követően viszont mérséklődést mutathat az infláció a negyedik negyedévben. Hosszabb távon, a negyedéves inflációs mutatók tekintetében nem várható, hogy az infláció az előttünk álló években 4% fölé kerülne; azaz a következő években az infláció lassulásával számolhatunk.

Tehát az infláció gyorsulása miatt az MNB-nek ismét egyensúlyoznia kell két, egymással ellentétes monetáris politikai reakciót igénylő folyamat között: gazdaságélénkítés laza monetáris kondíciókkal, illetve az infláció letörése monetáris szigorítással, bár ezt idén januárban sem lépte meg, mikor 4,7%-os inflációt mértek. Ugyanakkor a magas infláció a jegybank mozgásterét is korlátozza a további lazítások tekintetében.

További fontos szempont a hazai gazdaság tekintetében a forint fejlett piaci devizákkal szembeni árfolyamának volatilitása (EUR/HUF, USD/HUF).

Az augusztus 10-ei hét óta jelentős gyengülést tapasztalhattunk az EUR/HUF-árfolyamban: míg augusztus elején csupán 345 körül járt az árfolyam, addig a szeptember 7-i héten 360-nál is járt a forint, azaz túl hirtelen túl nagy volt az emelkedés mértéke.

Ez pedig már érzékeny tényezőt jelent gazdaságpolitikai szempontból.

A friss előrejelzések publikálásakor a jegybank várhatóan hangsúlyozza a koronavírus-járvány második hullámából eredő nagyfokú bizonytalanságot, amely a prognózisaikat is nagymértékben befolyásolja. A bizonytalanság a második hullám erősségére, időtartamára, illetve a terjedés ellen hozott potenciális korlátozó intézkedésekre vonatkozik.

Következésképp, az MNB az eddigi pozitív tartományból (0,3-2,0%) negatív tartományba ronthatja az idei évre vonatkozó GDP-előrejelzését, vagyis a jegybank is gazdasági visszaesést vetíthet előre 2020-ra.

2020-as évi jegybanki előrejelzés jelentősebb módosítása és a második hullám jelenleg is tapasztalható erőssége, ill. annak tartósságára vonatkozó bizonytalanság 2021-re is rányomhatja a bélyegét. A bizonytalanságból fakadóan a jelenlegi (júniusi) 2021-re vonatkozó 3,8-5,1%-os jegybanki gazdasági növekedési prognózisnál tágabbá válhat az előrejelzési intervallum (az alsó és a felső sávhatára is változhat).

Inflációs előrejelzések tekintetében várakozásunk szerint az MNB felfelé módosítja majd az idei évre vonatkozó várakozását (jelenlegi előrejelzés: 3,2-3,3%), viszont 2021 tekintetében részben a bázishatások miatt - lefelé való elmozdulást várunk a jelenlegi előrejelzéshez képest (3,2%-3,3%), megtartva a sávos előrejelzés struktúráját a nagyfokú bizonytalanság miatt.

  • Pénteken a Moody’s értékelheti hazánkat

Az idei év a nemzetközi hitelminősítőknél is a koronavírus-járványról szól. Az S&P Global Ratings április 28-án egy rendkívüli döntés keretében pozitívról ismét stabilra rontotta a magyar adósosztályzat kilátását, de a besorolás maradt továbbra is BBB, befektetésre ajánlott szinten, ahol egyébként a Fitch Ratings is tartja hazánk szuverén adóskockázati besorolását szintén stabil kilátással. Augusztusi felülvizsgálatuk során megerősítették korábbi döntéseiket a hitelminősítők.

A harmadik nagy nemzetközi hitelminősítő, a Moody’s Investors Service idei évi első felülvizsgálatát március 27-én tartotta, amikor is meghagyta hazánk besorolását a korábbi, 2018 novembere óta fennálló Baa3-as szinten, stabil kilátással (egy kategóriával alacsonyabb besorolás az S&P-hez és a Fitch-hez képest, de hasonlóan befektetésre ajánlott kategória).

A hitelminősítő következő, egyben - várhatóan - idei utolsó felülvizsgálata szeptember 25-én, pénteken esedékes. Ekkor mondhat véleményt a hazai gazdasági folyamatokról és kilátásokról.

A koronavírus-járvány körül, főleg annak második hullámával kapcsolatban továbbra is bizonytalanság van. Így várakozásunk szerint szeptember 25-én a Moody’s kivárhat, nem módosít hazánk szuverén adóskockázati besorolásán (Baa3 szinten marad). Esetlegesen a besoroláshoz kapcsolódó kilátás változtatása lehet napirenden a jelenlegi stabilról negatívra, a koronavírus-járvány és annak makrogazdasági teljesítményre, valamint az államháztartásra, ill. adósságra gyakorolt negatív hatásai miatt. A leminősítés veszélye egyelőre nem fenyeget, viszont negatív kilátás esetén közelebb kerülnénk hozzá.

E tekintetben fontos szempont, ha mégis megtörténne a kilátás negatívra rontása, akkor sem várható jelentősebb piaci mozgás. Nagyobb piaci volatilitás a befektetési és a befektetésre nem ajánlott (ún. bóvli) kategória közötti átsoroláskor van. Egy ilyen döntés hazánk külső megítélése szempontjából lenne kedvezőtlen.

Márciusban nem adott értékelést a Moody’s hazánk vonatkozásában, azonban június végi értékelése szerint hitelminősítői besorolásunkat támogatja a diverzifikált gazdaság, mely szorosan integrálódott az európai ellátási láncokba; a maastrichti hiánycél, vagyis a 3% alatti, elmúlt évekbeli költségvetési hiány; valamint az elkötelezettség a fokozatos költségvetési konszolidáció és az államadósság csökkentése mellett.

A koronavírus-járvány miatt az államadósság ideiglenesen 73,6%-ra nőhet a Moody’s szerint, mely negatívan befolyásolja a hitelminősítő véleményét, mivel kiemelten figyeli a Moody’s az adósságmutatókat (2019. év végi 66% is magasnak számított). Azonban kiemelték, hogy a külső sérülékenységünk csökkenése növelte az ország ellenállóképességét a külső sokkokkal szemben (pl. az államadósság devizaaránya a 2011-es 50% közeli szintekről lejött 20% alá).

Adóskockázati besorolásunk terén pozitív irányba akkor léphet a Moody’s, ha a járvány elmúltával gyorsan javulnak hazánk gazdasági és fiskális mutatói, melyek egyben a GDP-arányos államadósság csökkenését is elősegítenék, közelebb kerülve a hasonló besorolású országok mediánjához.

Ugyanakkor, ha csökken majd az elkötelezettség a járvány utáni időszakban a költségvetési hiány visszafogására vagy az elsődleges többlet elérésére (adóssságteher folyamatos csökkenése következne belőle), az negatívan hatna szuverén adóskockázati besorolásunkra. Ezenkívül negatív lenne az olyan politikai intézkedések bevezetése is, amelyek gyengítik a gazdasági növekedési kilátásokat, mely egyben veszélyezteti az államadósság-mutató csökkenését.

A Moody’s előrejelzése szerint a koronavírus-járvány kitörése miatt a hazai gazdasági teljesítmény idén 4,8%-kal esik vissza, az év második felében elkezdődhet a helyreállás, 2021-ben már 4%-os növekedést mutathatunk fel. Ugyanakkor figyelembe kell venni, hogy június végén, az előrejelzések publikálásakor még kevésbé volt mérlegelési szempont a járvány második hullámának lehetősége, így a második hullám megjelenése és fertőzöttségi adatai, illetve a második negyedéves drasztikus, 13,6%-os gazdasági visszaesés fényében a Moody’s is felülvizsgálhatja mind makrogazdasági előrejelzéseit, mind hazánk szuverén adóskockázati besorolását.

A hitelminősítők közül a legtöbb befektető az S&P-re figyel, őt a Moody’s követi és harmadik a sorban a Fitch.