A korona-vírus járványt illetően az Egyesült Államok már jócskán túl van a legrosszabbon, a gazdaság már hasít, de a fogyasztói árak emelkedése is begyorsult. Szalmaláng ez csupán vagy tartós inflációs nyomás vár a világ legnagyobb gazdaságára, ahol – tökéletes szinkronban – mind a fiskális, mind a monetáris politika szuperexpanzív?
Az infláció az amerikaiaknak jó ideje nem okozott fejfájást. Kevesen emlékeznek már arra, hogy 1980-ban 14 százalékos volt az infláció. Az 1980-as évek elejét követően a fogyasztói áremelkedés nagyon ritkán ugrott 4 százalék fölé, a legutóbbi évtizedben pedig csupán 2 százalék körül ingadozott.
Ám most az erősödő inflációs nyomás az egyik legkomolyabb gazdasági aggodalom az USA-ban. Az amerikai gazdaság a vártnál gyorsabban pattant vissza a koronavírus-járvány miatti mesterséges kómából, mindinkább visszatér a normális üzleti ritmus. A múlt év harmadik negyedétől valósággal hasít a gazdaság, ez év első negyedében a GDP 6,4 százalékkal nőtt. Nem sokat kellett várni arra, hogy az árak is kövessék a gazdaság berobbanását: a múlt év végétől hónapról-hónapra gyorsul az áremelkedés, s áprilisban már 4,2 százalékra szökött fel. A váratlan fejlemény nem csak a gazdasági elemzőket sokkolta, hanem az üzleti élet szereplőit is. Warren Buffett például „nagyon jelentős infláció” kialakulásáról beszél: „Emeljük az árakat, mert mások is emelik számunkra.” Több termékcsoportban (benzin, használt autók, házak, egyes ásványi nyersanyagok és építőipari cikkek stb.) az árak 10 százaléknál is magasabb ütemben emelkednek.
Átmeneti hatások
A Biden-kormányt és a Federal Reserve Board-ot azonban nem különösebben nyugtalanítja az árak felfutása. Mintha összebeszéltek volna, Janet Yellen pénzügyminiszter és Jerome Powell, független jegybankelnök mindössze átmeneti tényezőkkel magyarázzák a váratlan árfelfutást, amelyet a piac automatikusan korrigálni fog, így az árak maguktól visszatérnek majd a kívánatos, 2 százalékos inflációs sávba. (Christine Lagarde, az Európai Központi Bank elnöke is csupán „futó jelenségnek” tartja az euróövezet gazdasági élénkülését kísérő mérsékelt árnyomást, s azt reméli, hogy 2022-ben az árdinamika visszatér a Covid19-válság előtti normális állapotba.)
Valóban vannak ideiglenes inflációs hatások. A kínálati láncok megszakadása, a velejáró kapacitáshiányok és szűk keresztmetszetek komoly fennakadásokat idéztek elő a nyersanyag- és alkatrészellátásban, valamint az áruszállitásban, ami azonnali áremelkedésben tükröződött. A globális félvezetőhiány miatt lelassult a gépkocsigyártás, s hiány keletkezett az új autókból, ami durván felhajtotta a használt kocsik árát. Az amerikai olajtermelésnek még kellően fel kell futnia ahhoz, hogy lépést tudjon tartani a hirtelen megnövekedett benzinkereslettel. Számos szolgáltató szektorban (éttermek, szállodák, autókölcsönzés, légiközlekedés stb.) az árak meredeken csökkentek a pandémia mélypontján, ezért most természetes árkorrekció zajlik ezeken a piacokon az elhalasztott kereslet vaskos belépésével. A háztartások elhalasztott kereslete is rövid távú hatás, a gazdasági mentőcsomagok következtében keletkezett megtakarítási többlet idővel felszívódik. A kiskereskedelmi forgalom utóbbi hónapokban tapasztalt 10 százalék fölötti növekedése nem lehet tartós. Idővel feltöltődnek a kis- és nagykereskedők árukészletei, amelyek jelenleg abnormálisan alacsony szinten vannak.
Túlzott likviditás, túlfűtött gazdaság?
A rövid távú, automatikus piaci korrekciók azonban aligha szabaditják meg az amerikai gazdaságot a túlfűtöttség veszélyétől az elképesztő mértékben megnövekedett likviditás következtében. A koronavírus-járvány alig több mint egy éve alatt a Kongresszus összeségében 6 billió dollárra rúgó gazdasági mentőprogramot hagyott jóvá, ami közel nyolcszorosa (!) a válság miatt kiesett GDP-nek. Ezzel párhuzamosan – a gazdaság élénkítése érdekében – a Fed masszív, havi 120 milliárd dollárt kitevő kötvényvásárlási programot valósít meg. A múlt év eleje óta kirívó mértékben, 26 százalékkal ugrott meg a pénzkibocsátás, amihez hasonló, egy éven belüli bővülésre a második világháború óta nem került sor az Egyesült Államokban.
A koronavírus-járvány alatt a lakossági megtakaritások 2 billió dollárral nőttek, nem kis részben az állami helikopterpénzek (ingyenes készpénzjuttatás) eredményeként, ami pótlólagos kereslet formájában fokozatosan jelenik meg a fogyasztói piacokon. Az amerikai gazdaság valósággal úszik a likviditásban. Ehhez hasonló, mammut méretű likviditásnövelő programot egyetlen más fejlett országban sem léptettek életbe, de az is igaz, hogy egyetlen jelentős nyugati országban sem volt olyan látványos a Covid19-válságból való gazdasági kilábalás, mint az USA-ban. Heteken belül az amerikai GDP eléri a válság előtti színvonalat. A részvényárak és a vállalati nyereségek szolidan emelkednek. A tavaly még kétszámjegyű munkanélküliség 6 százalékra süllyedt és további csökkenés várható az év második felében, korántsem kizárt a 4 százalékos munkanélküliségi ráta elérése. Ez már de facto teljes foglakoztatásnak számítana, ahol az erősen emelkedő bérek tovább fokoznák az inflációs nyomást.
Már egyes tekintélyes demokrata szakemberek is lesújtó véleménnyel vannak a Biden-kormány rendkívül lazának tekintett fiskális politikájáról. Például Larry Summers volt pénzügyminiszter a fiskális politikát „az utóbbi negyven év legfelelőtlenebb makroökonómiai politikájának” nevezte. Summers többek között vaskosan túlméretezettnek tartja a márciusban jóváhagyott, 1,9 billió dolláros (a GDP 9 százaléka) gazdasági mentőtervet. Ez kolosszális összeg ahhoz képest, hogy tavaly a GDP csupán 3,5 százalékkal zsugorodott. A terv valóban számos indokolatlan intézkedést tartalmaz. Például a felnőtt lakosság kétharmada kapott 1400 dolláros egyszeri készpénzadományt, ami fölöttébb széleskörű és bőkezű juttatás. A bőséges állami adományok miatt a családok többsége nem szenvedett el semmilyen jövedelemkiesést a pandémia alatt. Ki gondolt ilyen bőségszarura az elmúlt évszázad legsúlyosabb közegészségügyi járványa közepette?
A lakosságra ledobott „helikopterpénzt” (azaz ingyenes állami pénzjuttatást) jóval célzottabban, az alacsony jövedelmű családokra, de különösen arra a 34 millió amerikaira kellett volna összpontosítani, akik a szegénységi küszöb alatt élnek. A heti 300 dolláros munkanélküliségi pótsegély az állástalanok jelentős részének magasabb összjövedelmet eredményez, mintha dolgoznának, ami csökkenti érdekeltségüket az álláskeresésben. Számos szektorban máris munkaerőhiány van, s csak jelentősen magasabb fizetésért lehet új dolgozókat találni. Készülőben van a bér-ár spirál? Közben a Biden-kormány újabb, 4 billió dolláros (a GDP 20 százalékát kitevő) hosszú távú infrastukturális és szociális mammut tervet jelentett be. Az Amerikai Családok Terve elnevezésű szociális program Lyndon Johnson elnöksége utáni időszakban a legnagyobb mértékben szélesítené ki az amerikai jóléti állam kereteit: többek között ingyenes, állami felsőfokú alapképzést, tizenkéthetes fizetett betegségi szabadságot, általános napközi ellátást, gyermekgondozási támogatást és jelentős családi adókedvezményt foglal magában. Ezek figyelemreméltó, de fölöttébb költséges lépések a Demokrata Párt radikális, progresszív szárnya által szorgalmazott, skandináv típusú szociáldemokrácia felé.
Biden elnök ezeket az új programokat alapvetően a vállalatokra és a gazdagokra kivetett adókból akarja finanszírozni. De mindkettőt még el kell fogadtatni a törvényhozással. A republikánusok zsigerből elleneznek minden adóemelést. Még Biden saját pártján belül is vannak honatyák, akik nem csak a tervezett adóemeléseket tartják túlzottnak, de a javasolt programok méretét is, ami tovább stimulálhatja az egyébként is túlfűtöttség felé robogó gazdaságot. Ha Biden elnök kétpárti alapon akarja programjait elfogadtatni a törvényhozásban, ahogy szeretné, akkor nagyon komoly engedményeket kell tennie, amelyekre már kinyilvánította hajlandóságát.
Emelkedő inflációs várakozások
Az áremelkedési félelmek máris tükröződnek a fogyasztók felméréseken nyugvó inflációs várakozásaiban, amelyek a jövő évre már 6 százalékos fogyasztói árnövekedést jeleznek előre. A Fed már jó ideje 2 százalékos inflációs célt követ, amit eddig sikerült teljesíteni, sőt mi több az utóbbi években 2 százalék alá esett az árnövekedés. A 2 százalékos célon a Fed hosszabb távú átlagot ért, tehát a következő néhány évben bizonyos fokig tolerálni tudja a 2 százalék fölé szökő inflációs rátákat is. Ez a rugalmas értelmezés nem segít az inflációs várakozások lehűtésében.
Az amerikai gazdaságba pumpált hatalmas pluszlikviditáson kívül más tényezők is emelő hatással vannak az árszínvonalra. Például a Fed azon változatlan álláspontja, hogy 2024-ig tartani fogja a nulla közeli alapkamatot és folytatja a nagyarányú kötvényvásárlásokat. amíg a gazdaság nem tér vissza a teljes foglalkoztatottság állapotába. A Fednek meggyőződése, hogy az amerikai gazdaságban még van elég szabad tartalék a nagy volumenű, új kormánykiadások infláció nélküli felszívására. A felszívóhatásnak azonban határai vannak, amikor a gazdaság teljes foglalkoztatottság-közeli állapotba kerül. Tartós árfelhajtó hatása lesz a Kínával szemben folytatódó, protekcionista importpolitikának, aminek következtében a belső piacon tovább szűkül az olcsó kínai fogyasztási cikkek kínálata. Hasonló hatást fejthet ki a dollár inflációs leértékelődése is, különösen ha a valutapiacok tartósnak ítélik meg az inflációs veszélyt.
Az inflációs várakozások kihatással lehetnek a tőzsdékre is. Az amerikai tőzsdék évek óta tartó szárnyalása mögötti fő ok az ultraalacsony kamatláb. Most azonban a befektetők körében nyugtalanság tapasztalható amiatt, hogy – az inflációs várakozások megtörése érdekében – a Fed idő előtti (azaz 2024-nél korábban), jelentős kamatemelésre kényszerül, ami pénzügyi instabilitást és a tőzsdék zuhanását okozhatja. (Természetesen az inflációs kockázat súlyosbodására a Fed kötvényvásárlásainak erőteljes visszafogásával is válaszolhat, s várhatóan ez lesz az első reakciója.) Az inflációs félelem negatív hatása máris érződik a tőzsdéken, bár ebben nyilvánvalóan szerepet játszik a Biden-kormány radikális adóreformterve is. A mindinkább eluralkodó inflációs hangulat negatív hatással van a kötvénypiacra is, mivel a magasabb inflációs ráta csökkenti a fix kamatfizetések vásárlóerejét.
Politikai tét
Az árnövekedés esetleges továbbgyorsulása és a fokozódó inflációs várakozások potenciálisan komoly politikai veszélyt jelenthetnek a demokraták és személyesen Biden elnök számára. Főként azért, mert a jövő év novemberében jönnek az időközi kongresszusi választások, amikor újraválasztják a teljes képviselőházat és a szenátus egyharmadát. A republikánusok máris nagyon fenik a fogukat a kongresszus mindkét házára, ahol a demokratáknak csak hajszálnyi a többségük. Az időközi referendumokon rendszerint veszít a Fehér Ház gazdájának a pártja, de – történelmi tapasztalatok alapján – inflációs légkörben biztosra vehető a bukás. Nem véletlen, hogy a republikánus választási propaganda máris ráfordult erre a témára: a mértéktelenül költekező, inflatórikus demokrata gazdaságpolitikát a középosztályra kivetett „burkolt adóként” reklámozza. Mitch McConnel a szenátus kisebbségi frakcióvezetője – nem kis költői túlzással – „tomboló inflációval” riogat. Mások a hetvenes évek sokat átkozott stagflációjához való visszatéréssel ijesztgetnek. Lehet, hogy az infláció lesz 2022 egyik központi választási kérdése? A politikai tét óriási Biden elnök számára: ha elveszíti a kongresszust, béna kacsa lesz a törvényhozásban, s ezáltal a kormányzásban, zöld utat engedve Donald Trump (vagy személyes kiválasztottja) Fehér Házba való esetleges visszatérésének.
A szerző a Világbank volt vezető közgazdásza.
