Megdől-e idén a történelmi forintmélypont?

Elemzések2020. szept 14.Harsányi Péter

Milyen szinteken fejezheti be az évet az euró/forint árfolyam a koronavírus árnyékában? Várható-e nagyobb gyengülés a jövő évben? A forint kilátásairól kérdeztük az Erste és a Raiffeisen Bank vezető elemzőit.

A megkérdezett elemzők nem várnak újabb jelentősebb forintgyengülést az év végig amennyiben mérséklődik az infláció, a járvány terjedése lelassul és a gazdasági mutatók kedvezően alakulnak.

Hosszabb távon azonban a magasabb hazai kockázatok és a növekedésösztönző gazdaságpolitika elegyéből a forint további leértékelődésére lehet következtetni. A támogató fiskális politika céljait is jól szolgálja a moderált forintgyengülés, hiszen az javítja az hazai export versenyképességét, és ösztönzi a külföldi beruházásokat. 

Hiába csökkent másfelől az ország GDP arányos bruttó államadóssága, a többi visegrádi országhoz képesti relatív pozíciónk megadt. Emiatt is alacsonyabb az adósbesorolása hazánknak. Ez párosul egy tartósan alacsony kamatkörnyezettel, ami a forintot gyengülő pályán tartja.

Emellett az euró/dollár devizapár mozgásai is kifejezetten fontosak lesznek a forint kilátásainak szempontjából. Egy komolyabb dollárerősödés ugyanis vélhetően gyengítené a forintot, ami most kifejezetten sebezhetőnek tűnik a többi közép-kelet-európai devizával összehasonlítva.

Amennyiben a forintpiacon nem mutatkozik tartósabb megnyugvás, s az euró/forint kurzusa az áprilisban látott szintek közelébe emelkedik, abban az esetben az MNB – a június-júliusi két kamatcsökkentés után – akár ismét emelhet az effektív kamatokon.

Raiffeisen Bank

Akik forintban szerzik a jövedelmüket és abban tartják a vagyonukat, azok kénytelenek elkeserítő mértékű és gyorsuló forintgyengüléssel szembesülni – világított rá Török Zoltán, a Raiffeisen Bank vezető elemzője.

2013-ban kellett megbarátkoznunk a 300 körüli euró-árfolyammal, 2015-ben a 310 körülivel, 2018-ban a 320-assal, tavaly a 330-assal. Idén eleinte a 340-350 közötti szintek jöttek (áprilisban pedig rövid ideig 370-ig is felszökött az árfolyam), de mostanában már 360 forint körül váltják az eurót. Mi az oka ennek a gyengülő trendnek, miért gyorsult fel, és meddig tarthat?

A Raiffeisen Bank vezető elemzőjének elmondása alapján a forint gyengülésének az elsődleges oka a hazai gazdaságpolitikában keresendő.

Magyarország egy kicsi, nyitott gazdaság az EU keleti oldalán, viszonylag jelentős kockázatot képviselő magas államadósággal. A magas államadósság természetesen relatív. Hiába csökkent az elmúlt években a GDP arányos bruttó államadósság 80 százalék fölötti értékekről 70 százalék alá, hazánk relatív pozíciója nem sokat változott. A hasonló fejlettségű országokhoz, illetve a V4-ek többi tagjához képest fennmaradt hazánk magas államadóssága.

Sajnos leginkább emiatt Magyarország adósság-besorolása alatta marad a lengyel, a cseh és a szlovák besorolásnak.

Adott egy olyan gazdaságpolitika, amelyik igyekszik csökkenteni az „elveszett 2000-es” évtizedben összejött lemaradást a többi visegrádi országhoz képest. A gazdaságpolitika fókuszába egyre inkább a versenyképesség javítása, a beruházások támogatása került – mutat rá Török Zoltán. Ennek a gazdaságpolitikának pedig egyik fontos eleme az alacsony kamatkörnyezet kialakítása és fenntartása.

Amikor az elérhető kamatszint alacsonyabb, de a makrogazdasági sérülékenység nagyobb a régiós társakhoz képest, akkor ez feszültséget teremt. Ennek a feszültségnek a levezetésére az árfolyam-csatornán keresztül, vagyis a forint leértékelődésén keresztül kerül sor a Raiffeisen Bank vezető elemzője szerint.

A gazdaságpolitika céljait is jól szolgálja a moderált forintgyengülés, hiszen az javítja az hazai export-szektor versenyképességét, és ösztönzi a külföldi beruházásokat. 

Ameddig a forintgyengülést mederben képes tartani a jegybank, addig nincs is különösebb probléma. Az infláció csak enyhén magasabb, mint a régió többi országában, az alacsony kamatok megtakarítás-romboló hatását pedig a lakossági állampapírok magasabb kamataival tudják ellensúlyozni, miközben előrehalad a gazdasági felzárkózás – fejti ki Török.

Ez a gazdaságpolitikai konstrukció azonban csak nyugodt körülmények között fenntartható.

A világ azonban tele van különböző stresszhelyzettel, amiből az elmúlt években még csak ízelítőt kaptunk, de idén a koronavírus-válság elemi erővel sújtott le. A pénzügyi befektetők világában az egyes befektetési eszközöket a kockázat és a hozam viszonyán keresztül értékeik, illetve folyamatosan újraértékelik azt. A stressz-helyzeteknek az a sajátossága, hogy a pénzügyi szereplők a meglévő kockázatokat nagyobbnak látják, és érzékenyebbek azokkal szemben.

Magyarországon a pénzügyminisztérium augusztus végén beismerte, hogy elszáll az államháztartási hiány, miközben az infláció megugrott, a maginfláció a 4 százalék plafonérték fölé került. A GDP visszaesése nálunk volt a régióban a legnagyobb a második negyedévben, ráadásul a vírus második hulláma itt van és félelmetesen gyorsan terjed.

Eközben semmi jele nincs annak, hogy a megemelkedett kockázatokra kamatemelés lenne a válasz.

Ameddig az egyensúlytalanság a kockázat-hozam viszonyában fennmarad, addig a forint gyengülésre van ítéltetve. Néhány hét, hónap távlatában Török Zoltán szerint reális az esélye, hogy a nyomás enyhüljön a forinton, amennyiben az infláció mérséklődik, a járvány terjedése lelassul és a gazdasági mutatók kedvezőbbek lesznek. Alepvetően ezzel az alapforgatókönyvvel számol Török.

Ennek következtében az év végéig nem számít a Raiffeisen Bank vezető elemzője a jelenleginél gyengébb forintra. Hosszabb távon azonban a magasabb hazai kockázatok és a növekedésösztönző gazdaságpolitika elegyéből a forint további leértékelődésére lehet következtetni.

Erste Bank

Nyeste Orsolya, az Erste Bank vezető elemzője kifejtette, hogy a júliusban látott gyors forintfelértékelődés után a nyár vége látványos fordulatot hozott az euró/forint kurzusában, s ismét a forint gyors gyengülése vált az egyik vezető gazdasági hírré.

A fordulatot az árfolyamban a vártnál nagyobb visszaesést mutató második negyedéves GDP adatok, illetve a gyors emelkedést mutató júliusi inflációs adatok hozták el. Miközben a gazdaság éves szinten 13,6 százalékkal zuhant, az éves infláció a jegybanki toleranciasáv felső széle közelébe gyorsult.

Az inflációs adatok azt mutatták, hogy a recesszió dezinflációs hatásai csak rövid ideig és korlátozottan érvényesültek, és a gazdasági újranyitást követő átárazások, a jövedéki adó emelése, valamint a szezonális élelmiszerár-csökkenés elmaradása jelentősebb inflációgyorsulást hozott a nyáron. Ráadásul az infláció nyári alakulása mögött nemcsak egyszeri, hanem tartósnak tűnő hatásokat is láthattunk, ami jól tükröződött a maginflációs mutatók emelkedésében.

Eközben a kormányzat jelentősen emelte a 2020-as államháztartási hiánycélját a GDP 3,8 százalékáról 7-9 százalékra a pandémiás válság által okozott gazdasági károkra hivatkozva, s a megemelt hiánycéllal összhangban érdemben növelte piacon az állampapírok kínálatát.

Az őszi nyitással párhuzamosan a Covid-19 megbetegedések folyamatosan növekvő számával is szembesültünk, ami növelte az általános bizonytalanságot a gazdasági kilábalással és annak gyorsaságával kapcsolatosan.

Mindemellett az euró dollárral szembeni felértékelődése is megállt, s az euró/dollár kurzusa egy szűkebb sávban stabilizálódott. Bár kezdetben úgy tűnt, hogy az euró/dollár meg sem áll 1,25-ig, a Fed lazábban értelmezett monetáris politikai céljára reagált az EKB is. Philipp Lane vezető közgazdász egy konferencián úgy fogalmazott, hogy euró dollárral szembeni árfolyama nem közömbös az előrejelzéseikben. Szavainak mintegy nyomatékot szolgáltatott, hogy augusztusban a térség harmonizált fogyasztói árindexe ismét a negatív tartományba süllyedt.

Az euró/dollár így fordult, miután elérte az 1,20-as szintet, s az euró-erősödés kifulladásával a forinterősödés egy fontos nemzetközi támasza tűnt el. Érdekes módon azonban nem sokkal később az EKB szeptemberi ülésén Christine Lagarde már tartózkodott attól, hogy határozottabban kommentálja az árfolyam mozgását, mondván, hogy a jegybanknak nincs árfolyamcélja. Az tehát, hogy EKB végül is „nem beszélte le” az eurót, csökkentette annak valószínűségét, hogy a dollár az elkövetkező időszakban számottevően visszaerősödjön.

Összességében az euró/dollár devizapár mozgásait kifejezetten fontosnak tartja Nyeste Orsolya a forint kilátásainak megítélése szempontjából. Egy komolyabb dollárerősödés ugyanis vélhetően gyengítené a forintot, ami most kifejezetten sebezhetőnek tűnik a többi közép-kelet-európai devizával összehasonlítva.

Amennyiben tehát a forintpiacon nem mutatkozik tartósabb megnyugvás, s az EURHUF kurzusa az áprilisban látott szintek közelébe emelkedik, Nyeste Orsolya nem tartja kizártnak, hogy az MNB – a június-júliusi két kamatcsökkentés után – ismét emel az effektív kamatokon.

Ehhez a rendelkezésére álló eszköztár számos lehetőséget biztosít Nyeste szerint. Ezenfelül az egyébként is összetettnek számító eszköztárat nemrégiben még tovább is bővítették a jegybankban egy devizalikviditást nyújtó swap eszközzel, amivel a negyedév végi implikált forinthozam-csökkenéseket szeretnék tompítani.  Az új eszközzel az MNB forintot szívhat ki a rendszerből, s így csökkentheti a forintra nehezedő leértékelődési nyomást, ami a negyedév végi mérlegalkalmazkodáskor szokott általában fellépni.

Az Erste Bank vezető elemzőjének elmondása alapján fontos, hogy ez az eszköz csak a negyedév végi zavarokat hivatott kezelni, azonban a már meglévő keretrendszerben általában véve is hatékonyan befolyásolható az árfolyam. A hétfői forintlikviditást nyújtó deviza-swap tenderek mellett mindenképpen az egyhetes betéti eszközt kell megemlíteni, melynek kamata a kamatfolyóson belül lényegében szabadon mozoghat a bankközi piac likviditási helyzetétől függően.

Így akár az alapkamat emelése nélkül is lehet szigorítani az effektív kamatokat, amivel hatékonyan védhető a forint, ha a leértékelődés túlságosan gyorsnak bizonyul.

Nyeste Orsolya alapforgatókönyvében azonban nem erre számít. A bizonytalan gazdasági kilátások miatt ugyanis az MNB vélhetően fenn szeretné tartani az alapvetően lazának számító, támogató monetáris kondíciókat, és igyekszik majd elkerülni a kamatemelést.

Persze további kamatcsökkentésre sincs tér, leginkább az infláció miatt. Az, hogy a jegybank mostani kommunikációja, miszerint a kamatok megfelelő helyen vannak, elegendőnek bizonyul-e a jövőben, alapvetően a nemzetközi piacok hangulatának változásaitól, az euró/dollár mozgásaitól, a járványhelyzet, valamint a növekedési és az inflációs kilátások alakulásától függ elsősorban.