Elzárult a jegybanki pénzcsap, megroppantak a tőzsdék

Elemzések2018. okt 24.Növekedés.hu

Október elején hirtelen és erős tőzsdei zuhanás kezdődött, Amerikában szinte összeomlásszerű volt egy-egy nap, és most átmeneti megnyugvás után kiújult a folyamat. Az időzítés talán nem véletlen, a világ jegybankjai sok évig ontották a fedezetlen pénzt, de ez most megváltozott.

Pontosan 10 évvel a válság legdrámaibb hónapja után az idei október újra tőzsdei zuhanást hozott, mégpedig úgy, hogy ennek előjele sem volt, ugyanakkor a folyamatnak megvan a legvalószínűbb oka is. Hogy ez pont a 10 éves évfordulón történik, az inkább véletlen, a világ három óriás jegybankjának monetáris szigorítása most kezd hatni, ez egyébként 10 év után épp időszerű.

Kritikus szint

Október első napjaiban a legfontosabb amerikai részvényindex, az S&P 500 még örökös csúcsa körül volt, majd mindössze hat tőzsdenap alatt 7 százalékot zuhant. Önmagában ez nem volna olyan sok, ha nem ilyen rövid idő alatt történt volna, de ami még fontosabb: ha nem sérült volna egy olyan szint, ami 2016 márciusa, vagyis két és fél éve kitartott.

Ez az úgynevezett 200 napos mozgóátlag, egy viszonylag egyszerű technikai jellemző: a megelőző 200 tőzsdenap záróárainak átlaga. Ez olyan időtáv, amit a piac széles körben elfogadott trendjelzőnek, így nagy szerepet tulajdonítanak neki, különösen a legfontosabb indexek esetében. Hasonló történt a másik legfontosabb amerikai index, a Nasdaq Composite esetében is, ami az utóbbi időben az emelkedés húzóereje volt: ugyancsak két és fél éve még csak nem is érintette a 200 napos mozgóátlagot, most viszont váratlanul aláesett, ráadásul az index 10 százalékot esett a hónap eleji szintről.

Nasdaq Composite index, kritikus szint alá esett. Forrás: stockcharts.com

Tetőzés?

A nagy zuhanást néhány napos megnyugvás követte, az indexértékek visszakapaszkodtak a kulcsfontosságú szintre, de nem tudtak tartósan fölötte maradni, és most ismét aláestek, ezúttal már erősebben is. Úgy tűnik, komolyabb korrekció, vagy éppen trendforduló indul, hogy ezek közül melyik, azt persze nehéz meghatározni, ezúttal azonban megnövekedett annak esélye, hogy a 9 és fél éve tartó, példátlan hosszúságú emelkedő trend megszakad.
DAX, két éves mélyponton a német index. Forrás: stooq.com

A folyamat a világ más részein zajlik: a legfontosabb ázsiai és európai indexek ugyancsak nagyjából 10 százalékkal kerültek lejjebb a hónap folyamán. A német DAX két éves mélypontot ért el, hozzá kell azonban tenni, hogy Európában már messze nem volt olyan heves az emelkedés az elmúlt években, mint Amerikában. A húzóerőt az amerikai technológiai és internetes cégek jelentették, akárcsak a 18 évvel ezelőtti, dotcom buboréknak nevezett folyamatban.

10 éve

A kérdés az, hogy ennek miért most jött el az ideje. Ehhez kissé vissza kell mennünk időben egészen a 10 évvel ezelőtti válságig, és megnézni, hogyan reagáltak a világ legnagyobb jegybankjai, és milyen monetáris politikát folytattak azóta. A válság legdrámaibb napjaiban, amikor a bizalom hiánya miatt a pénzügyi rendszer összeomlott, a jegybankok gyorsan kamatot csökkentettek, és ezentúl plusz likviditást is nyújtattak. Akkor indultak az első úgynevezett quantitative easing, magyarul leginkább eszközvásárlásnak nevezett programok, melynek során az adott jegybank értékpapírokat, elsősorban államkötvényeket vásárol, így fedezetlen pénzt bocsát a rendszerbe.

2008-ban ez azonban úgy tűnt, hogy csak egy egyszeri, átmeneti folyamat, ezért kezdetben nem is váltak tartóssá ezek a programok (a japán jegybank már korábban, a 90-es évek elejétől folytatott ilyen gyakorlatot, mivel makacsul megszűnt az infláció, deflációs hatástól féltek). A válság el is múlt, a részvénypiacok 2009 márciusától, óriási mélységből meredeken emelkedni is kezdtek, a fellendülésnek azonban lett egy különös velejárója: a fejlett országokban lecsökkent, majd megszűnt az infláció.

Tartós pénzözön

A jegybankokat ez aggasztani kezdte, ezért nem csak, hogy nulla körül hagyták az irányadó kamatlábakat, de szisztematikus, előre meghatározott havi szintű, nagy összegű eszközvásárlási programokba fogtak. Az amerikai és a japán jegybank ezt 2013-ban pörgette fel, és ekkortól kezdve a piacra zúduló fedezetlen pénz egy része óhatatlanul a tőzsdékre kezdett vándorolni, és egy olyan emelkedési szakaszt indított el, amelyre vélhetően a jegybanki pénzek nélkül nem került volna sor.

Az amerikai jegybank szerepét betöltő Fed 2015-ben fejezte be a programot, mivel nyilvánvaló volt, hogy a deflációs veszélyek teljesen elmúltak, sőt, a munkanélküliség kezdett szokatlanul alacsonyra csökkenni. Az Európai Központi Bank viszont pont ellentétes döntést hozott: ekkor kezdte meg saját eszközvásárlási programját, leginkább az eurózóna déli, gyengélkedő gazdaságai miatt. A japán jegybank folytatta a programot, így a piacra zúduló fedezetlen pénz mennyisége nagyjából azonos maradt.

Visszavonulnak

A helyzet tavaly év végén, idén év elején kezdett változni. Az Európai Központi Bank a korábbi havi 50-ről 30 milliárd euróra csökkentette a havi eszközvásárlás mennyiségét, a Fed pedig fokozatosan megkezdte a pénz visszavonását a piacról, jelenleg ennek mértéke már havi 50 milliárd dollár. Így jelentősen csökkent a piacra kerülő pénz (ez szerepet is játszhatott az év eleji heves részvényáresésben), de a japán jegybank vásárlásaival még mindig több pénz került a piacra, mint amennyit kivontak.

Japán meglepetés

A döntő fordulat most következett be: egyrészt az Európai Központi bank októbertől már csak havi 15 milliárd euróért vesz kötvényeket, és januártól ezt is megszünteti. A meglepetés azonban, hogy szeptemberben nem nőtt a japán jegybank mérlege, azaz nem vásárolt több értékpapírt, mint amennyi lejárt a nála lévő kötvények közül, sőt, az utolsó 4 hónap egyenlege is alig mutat növekedést. Mindez azért meglepő, mert a BoJ ezt nyilvánosan nem kommunikálta, csak azt, hogy rugalmasabb lesz az eszközvásárlási programja. Ennek meg is adták a felső határát, de alsót nem, így a gyakorlatot elnézve ez azt is jelentheti, hogy csendesen kivonulnak a programból.

Elapadt a forrás

Nos, ennek eredőjét nem nehéz kiszámolni: már hónapok óta nem érkezett többletpénz a piacra, de ha feltételezzük, hogy októberben sem vásárol a BoJ, akkor kifejezetten negatív egyenleg adódik: 33 milliárd dollárt vonnak vissza. Ez önmagában nem drámai összeg, de mégiscsak öt éve először történik ilyen, vagyis az igen heves tőzsdei (valamint kötvénypiaci és ingatlanpiaci) emelkedést hajtó pénzforrás elapadt, sőt, negatív előjelű lett.

Ez teljesen logikusan magyarázhatja a megindult heves korrekciót, és ha a jövőbeli várható alakulást akarjuk vizsgálni, meg kell nézni, mi várható a három nagy jegybank részéről. A Fed minden bizonnyal folytatja az évi 600 milliárd dollár kivonását, egészen addig, amíg úgy nem érzi, hogy a 10 évvel ezelőtti válság előtti 900, a csúcsponton pedig 4500 milliárd dolláros mérlege kellőképpen le nem csökken.

Jövőre már fogy a pénz

Az EKB januártól teljesen beszünteti a programját, ugyanakkor a hatalmas mennyiségű pénz visszavonását feltehetően még hosszabb ideig nem kezdik meg, a Fed is várt ezzel két évet. Ha a japán jegybank folytatná nagyütemű korábbi eszközvásárlási programját, akkor is legfeljebb stagnálna a pénzmennyiség, vagyis hiányozna a további árfolyamemelkedés fő éltetőereje. A BoJ azonban úgy tűnik, jócskán visszavesz a programból, már csak azért is mert lassan nem marad mit vennie: az államadósság több mint felét már felvásárolta, és egyéb értékpapírokból is szépen feltöltekezett.

Ha így lesz, akkor jövőre kifejezetten fogyni fog a piacon lévő pénzmennyiség, és ennek már lehet olyan hatása, különösen a túlárazott piacokon, hogy tartós eladási hullámot, trendszerű áresést okoz. Remélhetőleg ennek nem lesz érdemi fékező hatása a jelenleg dübörgő gazdaságokra, csak visszatérnek az egészségesebb, indokoltabb árazások a részvénypiacokon.

Fellegi Tamás