Jön az országfelülvizsgálat, de számít ez még?

Elemzések2019. aug 15.Fellegi Tamás

Sokkal kisebb Magyarország esetében az adósminősítés jelentősége, mint korábban, több okból is.

Régebben fontosabb volt

A nagy hitelminősítők számára elő van írva, hogy az általuk követett államok adósbesorolását milyen időközönként vizsgálják felül. Régebben, a 2008-as válság előtt ezek a besorolások döntőek voltak: a befektetők szinte csak erre figyeltek, kvázi szentírásnak tekintették őket. Utána kiderült, hogy távolról sem olyan tökéletesek ezek a besorolások, ráadásul botrányok is megrázták a hitelminősítőket, így egyrészt ma már szigorúbb szabályok szerint működnek, másrészt eredményeiket óvatosabban kezelik a nagy intézményi befektetők, akik szerepe döntő lehet egy-egy ország finanszírozásában.

Figyelembe veszik

A besorolást mindazonáltal sok befektetési alap figyelembe veszi, sőt szabályzat is van arról, hogy egy adott alap minimum milyen besorolású állampapírokat vásárolhat meg. Mindemellett az adott ország szereti, ha besorolása magasabb, mert így az országról alkotott kép, gazdaságpolitikájának megítélése általában is kedvezőbb.

Önfinanszrozás

Magyarország esetében viszont most lényegesen csökkent a minősítés fontossága abból a szempontból, hogy az országnak már alig van szüksége nagy befektetési alapokra, akik megvásárolják a magyar adósságot jelképező államkötvényeket. A magyar állam által kibocsátott devizakötvények és felvett devizahitelek aránya ugyanis a teljes államadósságon belül már nagyjából csak 15 százalék, és vélhetően ez is tovább fog csökkenni, mivel a jövőre lejáró kötvényeket nem új kibocsátásból, hanem a magyar lakosságnak igen kedvező kamattal eladott forint állampapírból tervezik finanszírozni.

Az egyre kevesebb nemzetközi kötvényhez tehát már nem kell vevőket keresni, így a besorolás jelentősége is kisebb. Persze a külföldi befektetők vehetnek a forintos intézményi államkötvényekből is, de jelenlétük nem döntő, mivel a ezeket a papírokat a jelenlegi alacsony intézményi kamatkörnyezetben a hazai szereplők is megveszik.

Tolonganak a vevők

Mindazonáltal most nem olyan időket élünk, amikor rá kéne beszélni a befektetőket az európai fejlett, illetve stabil országok kötvényeinek megvásárlására. Európa 9 országában negatív hozammal vásárolják meg azokat, emellett több helyen éppen csak, hogy pozitív a hozam, és nálunk is örökös mélyponton van a 10 éves államkötvény hozama, 1,6 százalék alatt.

A Fitch hitelminősítő közölte is, hogy a negatív hozamok nem egy adott ország iránti bizalmat jeleznek (hisz az nem bizalom, ha valaki azért vesz államkötvényt, hogy biztosan veszítsen rajta, hanem értelmetlenség), hanem piaci torzulásról van szó. A Deutsche Bank adatai szerint jelenleg 15 ezer milliárd dollár értékű államadósság forog negatív hozam mellett, vagyis az ezeket az állampapírokat kibocsátó országok még pénzt kapnak azért, hogy hitelt vehessenek fel. A német állam még 30 éves lejáratra is negatív kamattal bocsáthat ki kötvényt.

Az EKB felbortotta a piacot

A Fitch most kifejezetten figyelmeztetett, hogy attól, hogy egy ország kötvénye negatív hozammal forog, még nem biztos, hogy az adott ország gazdasága teljesen stabil. A negatív hozamok, mint nehezen értelmezhető jelenség, abból adódnak, hogy az Európai Központi Bank az eszközvásárlási program során túlzottan sokat vett meg a fejlettebb eurózónás államok kötvényeiből, kevés maradt a piacon, ugyanakkor vannak intézmények, akiknek alapszabályuk szerint kötelező vásárolni belőlük. A kereslet-kínálat ilyen ésszerűtlen megbomlása eredményezi a negatív hozamok kialakulását.

Értékelhető kockázat, értékelhetetlen hozam

Így előfordulhat, hogy egy ország kötvényei negatív hozammal forognak, miközben a hitelminősítőknél nem a legmagasabb minősítést kaják, mivel ez a gazdasági fundamentumok nem feltétlenül indokolják. Így viszont átmenetileg lecsökkent, sőt megszűnt a hitelminősítés jelentősége, hisz az általa meghatározott kockázat csak akkor értékelhető, ha megfelelő hozam is társul hozzá, így a befektető eldöntheti, hogy adott hozamszint eléréséért mekkora kockázatot kell vállalnia.

Jelenleg azonban nem a hozamért, hanem a biztos veszteségért vállalnak kockázatot a befektetők, ami egészen egyedülálló helyzet a pénz-, és tőkepiacok történetében. Ilyen irracionális viselkedésre még a legnagyobb árfolyambuborékok idején sem volt példa, hisz ott megvolt az esélye, hogy ha épp nem a tetőn vásárolt valaki, a következő napokban találhatott ég olyanokat, akik napi 10 vagy még több százalékkal magasabban is megvették a papírt a pilótajátékban, így megvolt a gyors nyereség lehetősége, persze magas kockázat mellett.